申聯(lián)生物(A16308)

公司是國(guó)內(nèi)豬用口蹄疫合成肽疫苗龍頭。公司在國(guó)內(nèi)率先研發(fā)、產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)和銷售口蹄疫合成肽疫苗，憑借多年的積累成長(zhǎng)為該領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)。2016年-2017年，公司在國(guó)內(nèi)口蹄疫合成肽疫苗市占率均保持第一，其中2017年公司在國(guó)內(nèi)口蹄疫合成肽疫苗行業(yè)的市占率達(dá)62%。2016-2017年，公司核心產(chǎn)品豬口蹄疫O型合成肽疫苗（多肽2600+2700+2800）在全國(guó)14個(gè)豬口蹄疫疫苗產(chǎn)品中單品銷售額排名第一。近三年公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.68億元、3.02億元和2.75億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.73億元、0.99億元和0.88億元。公司毛利率水平呈上升趨勢(shì)，2016-2018年分別為78.19%、79.97%和80.17%，處于同業(yè)可比公司的中游水平，高于行業(yè)平均值

口蹄疫疫苗是獸用生物制品行業(yè)最大單品，公司有望持續(xù)受益市場(chǎng)空間擴(kuò)容?？谔阋弑晃覈?guó)政府列為14個(gè)一類動(dòng)物傳染病之首，長(zhǎng)期以來(lái)由國(guó)家實(shí)施強(qiáng)制免疫。2017年口蹄疫疫苗市場(chǎng)規(guī)模約為42.1億元，占獸用生物制品總規(guī)模的31.5%，是市場(chǎng)容量最大的動(dòng)物疫苗單品。結(jié)合口蹄疫疫情多年流行趨勢(shì)、防控政策調(diào)整以及行業(yè)技術(shù)研發(fā)方向判斷，未來(lái)口蹄疫疫苗市場(chǎng)將逐漸由口蹄疫O型疫苗為主轉(zhuǎn)變?yōu)镺型、A型二價(jià)疫苗為主。隨著口蹄疫疫苗生產(chǎn)企業(yè)紛紛完成技改升級(jí)，行業(yè)整體生產(chǎn)效率與工藝水平不斷提升，帶動(dòng)了疫苗產(chǎn)品質(zhì)量與免疫效果的持續(xù)提高。而養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；?、集約化發(fā)展疊加“先打后補(bǔ)”政策的逐步深化推進(jìn)，則使得市場(chǎng)苗愈加受到青睞，經(jīng)測(cè)算，未來(lái)3年豬用口蹄疫市場(chǎng)苗存1倍左右增長(zhǎng)空間。

募投資金建設(shè)豬口蹄疫O、A二價(jià)滅活疫苗產(chǎn)線，成公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)新驅(qū)動(dòng)。公司本次擬募集資金4.5億元，用于懸浮培養(yǎng)生產(chǎn)豬口蹄疫O型、A型二價(jià)滅活疫苗（Re-O/MYA98/JSCZ/2013株+Re-A/WH/09株），投產(chǎn)后將形成年產(chǎn)2.5億頭份口蹄疫滅活疫苗的產(chǎn)能，預(yù)計(jì)年均新增銷售收入5.0285億元。公司將因此具備向市場(chǎng)同時(shí)提供豬口蹄疫O型、A型二價(jià)合成肽疫苗與滅活疫苗的能力，鞏固和提高公司在口蹄疫疫苗領(lǐng)域的市場(chǎng)地位

建議采用相對(duì)估值法中的PE法估值。從行業(yè)角度出發(fā)，2012年-2017年我國(guó)獸用生物制品行業(yè)的年復(fù)合增長(zhǎng)率在8.5%左右，隨著行業(yè)內(nèi)企業(yè)逐步進(jìn)行或完成生產(chǎn)技術(shù)工藝的改造與升級(jí)，行業(yè)整體利潤(rùn)率水平將趨于穩(wěn)定。從公司角度出發(fā)，申聯(lián)生物的商業(yè)模式固定清晰，最近三年盈利能力較為穩(wěn)定，處在成長(zhǎng)期向成熟期過(guò)渡階段；而且同業(yè)中有前述包括生物股份、中牧股份等在內(nèi)的5家A股上市公司，無(wú)論從商業(yè)模式、產(chǎn)品布局、生產(chǎn)工藝，還是從盈利特點(diǎn)等層面，都與申聯(lián)生物具有一定的相似性和可比性。因此建議采用相對(duì)估值法中的PE法對(duì)申聯(lián)生物進(jìn)行估值。目前動(dòng)保行業(yè)A股上市公司整體估值水平大約在39倍（動(dòng)態(tài)PE），略高于歷史平均水平。

風(fēng)險(xiǎn)提示：非洲豬瘟等重大疫情導(dǎo)致生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重去化，動(dòng)物疫苗需求量大幅下滑拖累公司業(yè)績(jī)；動(dòng)物免疫政策變動(dòng)導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)下滑；公司新產(chǎn)品研發(fā)與應(yīng)用轉(zhuǎn)化未達(dá)預(yù)期；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)過(guò)于集中；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致公司盈利水平下滑。