民生銀行(600016)

5月9日和22日，民生銀行相繼收到銀保監(jiān)會、央行的批復，批準發(fā)行400億的永續(xù)債，成為繼中國銀行之后國內(nèi)第二單商業(yè)銀行無固定期限資本債券，也是國內(nèi)股份制銀行首單。

民生銀行核心一級和一級資本充足率低，亟需補充核心一級資本金和其他一級資本金。2019年一季度末一級資本充足率為9.28%，低于股份行均值0.94個百分點。若永續(xù)債發(fā)行成功后，預計可提高公司一級資本充足率和資本充足率0.84個百分點。

公司近幾年再融資計劃參與度較高，還未完成的規(guī)模達1100億元，除了永續(xù)債以外，還有500億可轉(zhuǎn)債以及200億的境外優(yōu)先股正在走監(jiān)管審核流程。

目前，市場上上市銀行已經(jīng)發(fā)行成功的永續(xù)債只有中國銀行，發(fā)行規(guī)模400億。除此之外，在2019年3月、4月，上市銀行也紛紛公布了自己的永續(xù)債發(fā)行計劃，合計規(guī)模5100億元。對比中國銀行，此次民生銀行的永續(xù)債審核流程更快。民生銀行從通過股東大會審議（2019.01.12）到拿到最終的批文（2019.05.22）僅花了5個半月時間，在審批流程上縮短了1個半月。除中行和民生以外，預計19年永續(xù)債發(fā)行規(guī)模將達1000億左右。

永續(xù)債發(fā)行中需要重點關(guān)注一下問題：（1）稅收問題。永續(xù)債投資方和發(fā)行方所得稅和增值稅是否可以減免；（2）險資投資永續(xù)債的條件能否進一步放開；（3）銀行自營投資永續(xù)債時計提的風險權(quán)重；（4）CBS操作中一級交易商的標準能否放開。

民生銀行基本面優(yōu)劣勢分析。優(yōu)勢：（1）同業(yè)負債占比高，同業(yè)負債占比達到22%，NIM彈性大；（2）轉(zhuǎn)型成效好，中收保持高增長，對凈利潤貢獻更大；（3）關(guān)注類貸款占比大幅下降，逾期90天已全部被計入不良；（4）18年非保本理財維持正增長，非保本理財占總資產(chǎn)比重相對低，未來提升空間大。不足：（1）撥備覆蓋率較低，撥備計提壓力相對較大；（2）不良凈生成率高（2.28%），而且回升幅度較大（109個bp）；

投資建議。19年民生銀行資產(chǎn)端壓力依然較大，因為：由于存量小微貸款風險仍需進一步化解，不良凈生成率仍將回升；監(jiān)管政策調(diào)整，不良認定標準提高，不良率確認壓力在增加；同時1季度撥備覆蓋率只有137%，盡管滿足監(jiān)管要求，但是依然低于可比同業(yè)，整體撥備計提壓力相對較大。但是，其在收益端的優(yōu)勢同樣也非常顯著：手續(xù)費和傭金收入保持穩(wěn)定增長，中收占比高，有助于維持較高的ROE；同時同業(yè)負債占比22%，相對較高，在流動性寬松背景下，負債端成本壓力小，NIM彈性更大，利息凈收入將維持高增長；另外隨著400億永續(xù)債成功發(fā)行，將提高一級資本充足率，滿足其信貸擴張的需要，也將有助于維持較高的利息凈收入的增速。

我們預測19/20年營業(yè)收入同比增長11.2%/10.3%，凈利潤同比增長7.15%/8.19%，EPS為1.03/1.11元，BVPS為9.58/10.37元，PE為5.95/5.50，PB為0.64/0.59，維持買入評級，6個月目標價8.50元。